來源：新財(cái)料
記得2001年有一款叫做《傳奇》的游戲進(jìn)入了網(wǎng)游市場(chǎng)，之后幾年《傳奇》風(fēng)靡全國(guó)。當(dāng)時(shí)進(jìn)入網(wǎng)吧之后可以看到一排排的電腦都在玩這款游戲，甚至到了半夜網(wǎng)吧里依然有好多中學(xué)生通宵達(dá)旦的在游戲里升級(jí)打裝備。
十幾年之后的今天，曾經(jīng)影響一代人的《傳奇》已逐漸淡出游戲市場(chǎng)。而創(chuàng)造這一神話的盛大游戲卻在資本市場(chǎng)上火了一把。
2018年9月12日，世紀(jì)華通(002602)披露了《發(fā)行股份及支付現(xiàn)金購(gòu)買資產(chǎn)并募集配套資金暨關(guān)聯(lián)交易預(yù)案》，向上海曜瞿如網(wǎng)絡(luò)科技合伙企業(yè)等29名交易對(duì)手方支付現(xiàn)金及發(fā)行股份購(gòu)買其持有的盛躍網(wǎng)絡(luò)科技(上海)有限公司(即盛大游戲的運(yùn)營(yíng)主體)100%的股權(quán)。
這場(chǎng)盛大游戲的的序幕開始了。
重組方案顯示，世紀(jì)華通擬通過發(fā)行股份及支付現(xiàn)金的方式，以298億的預(yù)估價(jià)收購(gòu)盛躍網(wǎng)絡(luò)100%股權(quán)。其中擬向?qū)幉ㄊ⒔苤Ц冬F(xiàn)金292,921.70 萬元，購(gòu)買其持有的盛躍網(wǎng)絡(luò)9.83%股權(quán);擬向除寧波盛杰之外的盛躍網(wǎng)絡(luò)其余28 名股東發(fā)行88,014.36 萬股股份，購(gòu)買其合計(jì)持有的盛躍網(wǎng)絡(luò)90.17%股權(quán)。
同時(shí)盛躍網(wǎng)絡(luò)還承諾2018年-2020年扣非凈利潤(rùn)分別不低于20億元、25億元、30億元。
序幕的拉開
1999年成立的盛大，在2001其成名之作《傳奇》正式進(jìn)入游戲市場(chǎng)。自此盛大游戲開啟了其發(fā)展之路。
2004年，盛大網(wǎng)絡(luò)在美國(guó)納斯達(dá)克上市。2009年，盛大游戲作為獨(dú)立主體在美國(guó)納斯達(dá)克上市。但國(guó)際市場(chǎng)風(fēng)云變幻，盛大游戲在國(guó)外的日子混得并不怎么好。由于大型客戶端游戲公司在美國(guó)市場(chǎng)長(zhǎng)期不被看好，盛大游戲的股價(jià)一直沒有起色。而反觀當(dāng)時(shí)國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)對(duì)游戲題材的關(guān)注卻達(dá)到了空前高度。與海外不到10倍的市盈率相比，國(guó)內(nèi)動(dòng)輒百倍的市盈率顯然更有吸引力。
于是盛大游戲于2014年1月29日宣布收到私有化要約， 并于2015年11月19日完成了合并交易的交割，這標(biāo)志盛大游戲在私有化退市完成。之后盛大為在A股上市開始準(zhǔn)備。
風(fēng)云變化
可惜人算不如天算，中國(guó)游戲行業(yè)在經(jīng)過十年的快速增長(zhǎng)期后，其發(fā)展也開始進(jìn)入瓶頸期，市場(chǎng)趨于飽和，人口紅利的作用正在消失。競(jìng)爭(zhēng)壓力在不斷增加的同時(shí)政策環(huán)境的改變開始影響到游戲行業(yè)的發(fā)展。
據(jù)中國(guó)音數(shù)協(xié)游戲工委公布的《2018年1-6月中國(guó)游戲產(chǎn)業(yè)報(bào)告》數(shù)據(jù)顯示，中國(guó)游戲市場(chǎng)實(shí)際銷售收入1050億元，同比增長(zhǎng)5.2%。與此同時(shí)，中國(guó)游戲用戶規(guī)模5.3億人，同比僅增4.0%。
數(shù)據(jù)來源：中國(guó)音數(shù)協(xié)游戲工委
在這樣一個(gè)時(shí)間盛大游戲想通過世紀(jì)華通上市A股，不得不說其勇氣可嘉。
不過預(yù)案公布沒幾天事情出來了。深交所于9月18日就該預(yù)案向世紀(jì)華通下發(fā)了問詢函。提出了17個(gè)問題的書面問詢，要求其9月26日前答復(fù)，但最新公告顯示其已申請(qǐng)延期答復(fù)問詢。
看樣子盛大游戲的A股之路要暫停一下了。
盛大游戲玩的有些大
根據(jù)9月12日世紀(jì)華通的重組預(yù)案顯示，世紀(jì)華通擬購(gòu)買盛躍網(wǎng)絡(luò)100%股權(quán)，交易價(jià)格預(yù)估為298億元，盛躍網(wǎng)絡(luò)系為收購(gòu)整合盛大游戲資產(chǎn)而特別設(shè)立的主體。而盛大游戲于2015年11月在美國(guó)NASDAQ被私有化退市時(shí)的估值僅為19億美元。
2015年盛大游戲私有化退市時(shí)，其市值按當(dāng)時(shí)匯價(jià)計(jì)算約116億元人民幣。2018年1月騰訊入股30億之后，盛大游戲估值快速躍升至250多億元。9月12日重組預(yù)案之后，盛大游戲估值再次飆升至310億元。
2015年到2018年兩年多時(shí)間盛大游戲估值增值加190多億元。2018年1月之后，僅8個(gè)月左右時(shí)間盛大游戲估值再次暴漲60億元。試問如此快速的增長(zhǎng)的估值盛大游戲底氣在哪，這310億元的市場(chǎng)估值其依據(jù)又在哪里?
于是9月18日深交所要求世紀(jì)華通結(jié)合盛大游戲私有化的背景，自私有化以來的業(yè)務(wù)發(fā)展情況，說明并披露該次私有化交易估值與本次交易估值差異的原因及合理性等問題。
盛大游戲公告披露的核心項(xiàng)目產(chǎn)品主要為11款游戲，其中除《龍之谷》、《傳奇世界》、《熱血傳奇》3款為手游外，其他項(xiàng)目產(chǎn)品都是端游，由此可以簡(jiǎn)單判斷盛大游戲核心產(chǎn)品應(yīng)以端游為主。
根據(jù)中國(guó)音數(shù)協(xié)游戲工委的數(shù)據(jù)顯示，2018年1-6月，中國(guó)客戶端游戲市場(chǎng)實(shí)際銷售收入315.5億元，同比下降1.3%，同時(shí)，2018年1-6月，中國(guó)客戶端游戲用戶規(guī)模1.3億人，同比下降4%。
端游行業(yè)收入及用戶雙雙下滑的現(xiàn)象明顯。如此的市場(chǎng)行情之下，以端游為主的盛大游戲若想依靠端游市場(chǎng)使其業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)可能性不大。
數(shù)據(jù)來源：中國(guó)音數(shù)協(xié)游戲工委
既然盛大游戲的端游沒戲了，那在看看剩下的3款手游是否能爆發(fā)一下沖刺業(yè)績(jī)。
根據(jù)某財(cái)經(jīng)網(wǎng)站統(tǒng)計(jì)游戲排行榜發(fā)現(xiàn)，盛大游戲手游中的《龍之谷》與《傳奇世界》排名并不靠前，其中《龍之谷》排名第37位，《傳奇世界》排名第171位，而《熱血傳奇》根本沒有上榜。
不過排名最靠前的《龍之谷》其實(shí)是歡樂互娛研發(fā)，騰訊獨(dú)家代理的，盛大游戲的身份僅是IP授權(quán)，因此，盛大游戲收取的僅有版權(quán)費(fèi)。而《熱血傳奇》上線時(shí)間為2015年，根據(jù)手游生命周期一般在兩三年的時(shí)間推算，已運(yùn)營(yíng)兩年多的《熱血傳奇》應(yīng)該是淡出市場(chǎng)了，這從統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)榜上無名也可見端倪。更何況《熱血傳奇》還有版權(quán)爭(zhēng)端的問題。至于《傳奇世界》不論是排名還是市場(chǎng)認(rèn)可度都不高，由此可以看到盛大游戲的手游也難能挑起支撐業(yè)績(jī)的大梁。
根據(jù)收購(gòu)預(yù)案，2018年1-4月，盛躍網(wǎng)絡(luò)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收10.74億元。而與盛大比較相近的三七互娛與完美世界今年第一季度營(yíng)收分別為15.5億元與10.9億元。從財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)看，三七互娛、完美世界三個(gè)月的收入與盛大游戲四個(gè)月的收入規(guī)模大致相近。那盛躍網(wǎng)絡(luò)分紅前310億元的估值是與這兩家公司市值相比又如何呢?
截止2018年10月11日收盤，三七互娛市值為203億元，完美世界為270億元。但是完美世界是影游雙業(yè)務(wù)驅(qū)動(dòng)，其270億的估值中有影視業(yè)務(wù)的大半功勞。更重要的是，看行情的未來的趨勢(shì)，三七互娛和完美世界的市值應(yīng)會(huì)進(jìn)一步下跌。
綜上所述，盛大這310億元估值怎么來的呢?看樣子這需要等待盛大游戲的解釋。
另外，重組預(yù)案披露，此次交易標(biāo)的盛躍網(wǎng)絡(luò)2016年、2017年和2018年1-4月分別實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)4.19億元、5.26億元、5.43億元。而此次交易的業(yè)績(jī)承諾方承諾盛躍網(wǎng)絡(luò)2018年度、2019年度、2020年度實(shí)現(xiàn)的凈利潤(rùn)分別不低于20億元、25億元、30億元。對(duì)此，深交所要求世紀(jì)華通補(bǔ)充披露盛躍網(wǎng)絡(luò)未來三年業(yè)績(jī)承諾的合理性等問題。
考慮到盛大游戲在2016年和2017年分別確認(rèn)了11.68億元和11.35億元的股權(quán)激勵(lì)費(fèi)用,屬于非經(jīng)常性損益,在剔除股權(quán)支付費(fèi)用因素后,公司這兩年凈利潤(rùn)分別為15.87億元、17.42億元。
盛躍網(wǎng)絡(luò)對(duì)未來三年業(yè)績(jī)作出的承諾正在刷新A股游戲行業(yè)盈利上限。
不過目前披露的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)看，盛大的營(yíng)收與完美世界、三七互娛尚存差距。
2015年，盛大營(yíng)收為32.8億元，凈利為7.6億元，占營(yíng)收23.17%。
值得注意的是，同一時(shí)期的三七互娛營(yíng)收為46.56億元，凈利為9.22億元，占營(yíng)收比為19.8%。兩者差距不大。
但是2016年三七互娛的營(yíng)收為52.48億元，凈利為12.17億元。盛大的營(yíng)收僅為37.61億元，凈利卻為15.87億元。前者凈利潤(rùn)占營(yíng)收比重為23.17%，而后者高達(dá)42.2%。
盛大用了短短一年使凈利潤(rùn)占營(yíng)收比重翻了近一倍，其高達(dá)15.87億元的凈利潤(rùn)，遠(yuǎn)超超過當(dāng)期A股游戲行業(yè)“冠軍”——三七互娛12.17億元的凈利潤(rùn)。這樣的業(yè)績(jī)變臉不知道盛大游戲是不是打了什么興奮劑。
2017年盛躍網(wǎng)絡(luò)再接再厲，在實(shí)現(xiàn)41.94億元營(yíng)業(yè)收入的同時(shí)，其凈利高達(dá)17.42億元。
相比A股2017年業(yè)績(jī)最好的完美世界年內(nèi)實(shí)現(xiàn)13.98億元的扣非凈利潤(rùn)，巨人網(wǎng)絡(luò)、愷英網(wǎng)絡(luò)、三七互娛分別實(shí)現(xiàn)12.44億元、11.27億元和10.48億元的扣非凈利潤(rùn)就更是不值一提了。
以2017年凈利潤(rùn)計(jì)算，盛躍網(wǎng)絡(luò)未分紅前310億的估值市盈率高達(dá)59倍，但是三七互娛與完美世界目前市盈率分別約14倍及20倍。
一枝獨(dú)秀的盛大游戲，確實(shí)亮眼，但是連續(xù)兩年超高的凈利潤(rùn)，不得不令人生疑。
2018年，盛大游戲1-4月10.74億元的營(yíng)收與完美世界1-3月的僅游戲收入已達(dá)10.9億元的營(yíng)收相比明顯不如。而三七互娛1-3月的收入更是高達(dá)的15.5億元。
在營(yíng)收不如完美世界和三七互娛的同時(shí)，盛大游戲是怎么產(chǎn)生如此高的凈利潤(rùn)。看樣子這個(gè)還需要盛大給出解釋。相信同為游戲行業(yè)的其他同行更是想去盛大游戲去取取經(jīng)。
危險(xiǎn)的延續(xù)
值得一提的是，世紀(jì)華通收購(gòu)盛大游戲通過控股股東分步收購(gòu)后使得其控制權(quán)保持不變，從而“躲開”了借殼上市的認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)，使得審核難度大大降低的同時(shí)，在同一控制下合并使得高溢價(jià)形成的181億元差額計(jì)入“資本公積”，從而避開巨額商譽(yù)。
但是，根據(jù)2018年上半年財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)可知，世紀(jì)華通的商譽(yù)仍高達(dá)70多億元，為滬深兩市的游戲行業(yè)中最高。
如此高的商譽(yù)負(fù)擔(dān)下，即使重組預(yù)案通過。一旦盛大游戲未如期完成業(yè)績(jī)承諾，不知上市公司將如何應(yīng)對(duì)。
(本文內(nèi)容僅供參考，不構(gòu)成投資建議，市場(chǎng)有風(fēng)險(xiǎn)，投資須謹(jǐn)慎)
