中芯國(guó)際（0981.HK/688981）于北京時(shí)間 11 月 11 日晚間的長(zhǎng)橋 A 股/港股盤(pán)后發(fā)布了 2021 年第三季度財(cái)報(bào)（截止 2021 年 9 月），要點(diǎn)如下：
1、收入&毛利率雙雙創(chuàng)歷史新高。中芯國(guó)際三季度收入 14.15 億美元，再超接近指引上限的市場(chǎng)預(yù)期。季度收入的提升主要來(lái)自于出貨均價(jià)的提升，受行業(yè)高景氣推升價(jià)格和結(jié)構(gòu)性提升兩方面影響。而公司創(chuàng)歷史新高的毛利率，價(jià)格提升是最主要的因素，而原材料對(duì)成本的影響并沒(méi)有對(duì)中芯國(guó)際造成影響。
數(shù)據(jù)來(lái)源：公司財(cái)報(bào)，長(zhǎng)橋海豚投研
2、產(chǎn)能利用率再破 100%，繼續(xù)滿載。三季度中芯國(guó)際產(chǎn)能利用率達(dá)到 100.3%，連續(xù)兩個(gè)季度超過(guò) 100%。行業(yè)高景氣度持續(xù)，公司訂單依然充足，短中期邏輯持續(xù)。
3、國(guó)產(chǎn)替代大趨勢(shì)，愈演愈烈。三季度中國(guó)及香港地區(qū)收入占比在華為事件后，首次突破 65%。國(guó)產(chǎn)替代的強(qiáng)烈需求，其他客戶在填補(bǔ)/超越了華為退出的產(chǎn)能缺口。12 寸晶圓占比和 28nm 及以下制程占比雙雙創(chuàng)歷史新高，國(guó)產(chǎn)替代最缺的，中芯國(guó)際努力做下去。
4、經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)平穩(wěn)，EBITDA 歷史同期新高。三項(xiàng)費(fèi)用率和存貨占比保持在相對(duì)合理區(qū)間，應(yīng)收帳款占比出現(xiàn)季度性提升的表現(xiàn)。公司 EBITDA 指標(biāo)在利潤(rùn)和折舊攤銷(xiāo)加回的影響下，本季創(chuàng)歷史同期新高。本季度的利潤(rùn)率（稅息折舊及攤銷(xiāo)前）繼續(xù)維持在歷史高位。
5、下季度指引：四季度收入 15.7-16.0 億美元（彭博預(yù)期 13.81 億美元），環(huán)比增長(zhǎng) 11%-13%，毛利率在 33-35%（彭博預(yù)期 31.47%）。季度收入和毛利率兩項(xiàng)指標(biāo)，雙雙繼續(xù)大超市場(chǎng)預(yù)期。強(qiáng)勁的下季度指引支撐公司的業(yè)績(jī)，中芯國(guó)際的短中期邏輯沒(méi)有破。
長(zhǎng)橋海豚君從 “短中長(zhǎng)” 邏輯來(lái)看中芯國(guó)際：
中芯國(guó)際的長(zhǎng)期邏輯在于半導(dǎo)體國(guó)產(chǎn)替代的確定性趨勢(shì)，正如長(zhǎng)橋海豚君在《中芯國(guó)際（上）論龍頭的攻 “芯” 術(shù)》中談到的現(xiàn)狀 “在全球 35% 的半導(dǎo)體銷(xiāo)售市場(chǎng)中，中國(guó)地區(qū)內(nèi)僅僅供應(yīng)全球 15% 的晶圓，中國(guó)市場(chǎng)存在巨大的供需缺口”。只要中國(guó)半導(dǎo)體市場(chǎng)的供需缺口在，中芯國(guó)際等半導(dǎo)體公司的國(guó)產(chǎn)替代長(zhǎng)邏輯就沒(méi)有破。
中芯國(guó)際的短中期邏輯落腳在業(yè)績(jī)，業(yè)績(jī)的三大核心指標(biāo)是收入、毛利率和產(chǎn)能利用率。在第三季度中芯國(guó)際的營(yíng)收和毛利率再創(chuàng)歷史新高，產(chǎn)能利用率持續(xù)達(dá)到 100% 以上。公司四季度指引繼續(xù)大超市場(chǎng)，短中邏輯隨著業(yè)績(jī)釋放也沒(méi)有破。
國(guó)內(nèi)最缺的 12 寸晶圓，中芯國(guó)際在擴(kuò)。國(guó)內(nèi)最缺的 28nm 及以下產(chǎn)能，中芯國(guó)際在做。“短中長(zhǎng)” 邏輯共振，中芯國(guó)際作為半導(dǎo)體國(guó)產(chǎn)替代的排頭兵，砥礪前行！
具體財(cái)報(bào)業(yè)績(jī)上，長(zhǎng)橋海豚君詳細(xì)分析主要關(guān)注以下方面：
1、中芯國(guó)際在二季度大超預(yù)期后，本季表現(xiàn)能否再次超指引預(yù)期？
2、收入的增長(zhǎng)，從量和價(jià)的維度分別貢獻(xiàn)了多少？原材料的成本上漲，對(duì)毛利率的影響有多少？
3、供應(yīng)緊張，手機(jī)市疲軟表現(xiàn)是否波及中芯國(guó)際？在高層通話的大背景下，國(guó)產(chǎn)替代的進(jìn)展怎么樣？中芯國(guó)際目前哪個(gè)制程節(jié)點(diǎn)的產(chǎn)能更加緊張？
4、本季度中芯國(guó)際的經(jīng)營(yíng)層面具體表現(xiàn)如何？存貨和應(yīng)收賬款是否在合理水位？EBITDA 的情況如何？
長(zhǎng)橋海豚君帶著這些疑問(wèn)來(lái)財(cái)報(bào)中尋找答案：
對(duì)于中芯國(guó)際的業(yè)績(jī)，主要關(guān)注三大核心指標(biāo)，收入、毛利率和產(chǎn)能利用率。長(zhǎng)橋海豚君對(duì)本季度三大指標(biāo)進(jìn)行一一解讀，和大家一起來(lái)看指標(biāo)背后的內(nèi)在情況。
核心指標(biāo) 1: 公司收入
對(duì)于中芯國(guó)際收入指標(biāo)的解讀，從量?jī)r(jià)入手。通過(guò)拆分量?jī)r(jià)關(guān)系，從中分析本季度收入中量和價(jià)分別的貢獻(xiàn)多少？
中芯國(guó)際第三季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)收 14.15 億美元，季度營(yíng)收再創(chuàng)歷史新高。市場(chǎng)預(yù)期 13.91 億美元，再超市場(chǎng)預(yù)期。隨著公司擴(kuò)產(chǎn)的進(jìn)行，在量的維度做了擴(kuò)充，行業(yè)景氣度又推升公司出貨價(jià)格的上揚(yáng)。
數(shù)據(jù)來(lái)源：公司財(cái)報(bào)，長(zhǎng)橋海豚投研
從量和價(jià)的維度來(lái)分析，本次中芯國(guó)際收入增長(zhǎng)的主要驅(qū)動(dòng)力：
①量的維度，中芯國(guó)際本季晶圓付運(yùn)量（等效 8 寸）達(dá)到 1720 千片，環(huán)比下滑 1.5%。
②價(jià)的維度，中芯國(guó)際本季晶圓出貨均價(jià)（等效 8 寸）為 823 美元，環(huán)比增長(zhǎng) 6.9%。本季度公司營(yíng)收增長(zhǎng)的主要驅(qū)動(dòng)力來(lái)自價(jià)格的提升，從價(jià)格端折射晶圓景氣度繼續(xù)提升的情況。
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核心指標(biāo) 2: 毛利率
對(duì)于中芯國(guó)際毛利率的解讀，從毛利的構(gòu)成方式入手。通過(guò) “單片毛利=出貨均價(jià) - 單片固定成本 - 單片可變成本”，從中分析本季度毛利率變化的主要驅(qū)動(dòng)了是什么？在原材料漲價(jià)帶來(lái)成本壓力下，毛利率的影響程度多少？
中芯國(guó)際第三季度毛利率 33.1%，環(huán)比提升 3%。毛利率位于公司指引區(qū)間中樞，符合市場(chǎng)預(yù)期。
對(duì)三季度毛利率進(jìn)行成本分析，其中單片固定成本 212 美元，單片可變成本 339 美元，那么三季度的單片成本合計(jì) 551 美元，環(huán)比提升 13 美元。單片成本提升主要來(lái)自于折舊及攤銷(xiāo)的增加，而原材料對(duì)單片可變成本在本季度還略有下降。
由于本季度單片出貨均價(jià)提升至 823 美元，完全覆蓋成本端的提升，最后給公司的單片毛利進(jìn)一步提升至 272 美元。
因此，本季度毛利率的提升主要來(lái)源于出貨均價(jià)的大幅提升，原材料并沒(méi)有在成本端給公司帶來(lái)壓力。
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核心指標(biāo) 3: 產(chǎn)能利用率
產(chǎn)能利用率指標(biāo)，不僅反應(yīng)中芯國(guó)際季度經(jīng)營(yíng)情況，從中也能折射出整個(gè)晶圓制造行業(yè)的景氣度趨勢(shì)。晶圓制造行業(yè)景氣度推升，帶動(dòng)中芯國(guó)際及同行多家廠商持續(xù)出現(xiàn)滿產(chǎn)的現(xiàn)象。
中芯國(guó)際第三季度產(chǎn)能利用率 100.3%，連續(xù)兩個(gè)季度產(chǎn)能利用率超過(guò) 100%。季度產(chǎn)能連續(xù)滿載背后，晶圓制造行業(yè)整體的市場(chǎng)需求仍超過(guò)供給端的產(chǎn)能。供不應(yīng)求的表現(xiàn)，同樣印證晶圓制造行業(yè)高景氣的短期邏輯。
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看完三大核心指標(biāo)后，長(zhǎng)橋海豚君和大家一起全方位透視中芯國(guó)際的季報(bào)表現(xiàn)：
2.1 各下游市場(chǎng)：手機(jī)疲軟表現(xiàn)，汽車(chē)等其他領(lǐng)域繼續(xù)提升
智能手機(jī)市場(chǎng)在下半年的疲軟表現(xiàn)，在中芯國(guó)際的報(bào)表中也有表現(xiàn)。雖然三季度智能手機(jī)業(yè)務(wù)仍是公司最主要的營(yíng)收來(lái)源，但是業(yè)務(wù)占比再一次下滑至 31.5%。
各應(yīng)用領(lǐng)域中提升最明顯的是其他業(yè)務(wù)。在其他業(yè)務(wù)中主要包括汽車(chē)、工業(yè)等應(yīng)用領(lǐng)域，該業(yè)務(wù)占比的提升也側(cè)面反應(yīng)汽車(chē)等下游旺盛的需求。
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2.2 各制程節(jié)點(diǎn)：28nm 及以下創(chuàng)歷史新高
中芯國(guó)際三季度財(cái)報(bào)中，一大亮點(diǎn)在 28nm 及以下節(jié)點(diǎn)的收入創(chuàng)歷史新高，收入占比接近兩成。
2020 年三季度在華為的拉貨下，曾經(jīng)達(dá)到 14.6% 占比的階段性高位。而今在華為受限制后，28nm 及以下節(jié)點(diǎn)占比竟能達(dá)到 18.2%。其中反映了供需兩方面的變化，1）供給端，中芯國(guó)際持續(xù)在對(duì) 28nm 及以下節(jié)點(diǎn)進(jìn)行產(chǎn)能擴(kuò)充（設(shè)備和擴(kuò)產(chǎn)依然進(jìn)行）；2）需求端，雖然華為受限制，但由于國(guó)產(chǎn)替代的巨大需求，其他客戶填補(bǔ)并超越了華為遺留出的產(chǎn)能缺口。
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2.3 各晶圓尺寸：12 寸晶圓占比不斷提升
在晶圓尺寸上，一般市場(chǎng)上將 90nm 及以下的劃入 12 寸晶圓范疇，長(zhǎng)橋海豚君依此情況下分析。
中芯國(guó)際的 12 寸晶圓收入占比在本季度繼續(xù)提升，至 63.7%。從產(chǎn)能占比情況看，中芯國(guó)際未來(lái)的重心仍然是在 12 寸晶圓，12 寸產(chǎn)品的占比有望繼續(xù)提升。
三季度中芯國(guó)際12 寸晶圓收入大幅度提升，達(dá)到 8.47 億美元，同比增長(zhǎng) 50.1%。12 寸晶圓收入再創(chuàng)歷史新高，來(lái)自于 12 寸產(chǎn)能的擴(kuò)充以及出貨均價(jià)格的提升。
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2.4 各地區(qū)分布：國(guó)產(chǎn)替代大趨勢(shì)
在中芯國(guó)際三季度中，中國(guó)內(nèi)地及香港客戶的收入占比再次提升至 66.7%。這是華為事件后，中國(guó)內(nèi)地及香港客戶的收入占比首次突破 65% 的占比。
這項(xiàng)指標(biāo)也反映了，國(guó)產(chǎn)替代的其他客戶已經(jīng)填補(bǔ)了華為退出的產(chǎn)能缺口?！熬凼且粓F(tuán)火，散是滿天星”。半導(dǎo)體國(guó)產(chǎn)替代的大方向，正愈演愈烈。
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3.1 經(jīng)營(yíng)開(kāi)支：三項(xiàng)費(fèi)用率保持平穩(wěn)
從經(jīng)營(yíng)開(kāi)支角度看，三季度中芯國(guó)際經(jīng)營(yíng)開(kāi)支是 1.58 億美元。繼上季度經(jīng)營(yíng)開(kāi)支為 “負(fù)” 后，數(shù)據(jù)再次恢復(fù)正常。上季度的 “非常規(guī)” 表現(xiàn)，主要由于資產(chǎn)處置收益等影響。
拆分本季度的經(jīng)營(yíng)開(kāi)支看，研究及開(kāi)發(fā)支出 1.67 億美元，一般及行政開(kāi)支 0.72 億美元以及消費(fèi)及市場(chǎng)推廣開(kāi)支 0.07 億美元，三項(xiàng)費(fèi)用中，一般及行政開(kāi)支占比略有上升主要由于深圳新廠試經(jīng)營(yíng)和首次限制性股票的攤銷(xiāo)成本所致。
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3.2 經(jīng)營(yíng)指標(biāo)：存貨水位合理，應(yīng)收帳款季節(jié)性提升的表現(xiàn)
從經(jīng)營(yíng)指標(biāo)角度看，主要從公司的存貨、應(yīng)收賬款兩項(xiàng)觀察：
①中芯國(guó)際存貨 11.05 億美元，環(huán)比增長(zhǎng) 13.6%；
②中芯國(guó)際應(yīng)收賬款 15.26 億美元，環(huán)比增長(zhǎng) 53.2%。
③結(jié)合資產(chǎn)負(fù)債表中存貨&應(yīng)收賬款和收入之間的關(guān)系，三季度存貨/收入和應(yīng)收賬款/收入分別為 78.1% 和 107.9%。從營(yíng)運(yùn)指標(biāo)的角度看，存貨占比仍維持在歷史合理水位，應(yīng)收賬款占比提升較多。從歷史看，應(yīng)收帳款存在季度性特征，其占比在三季度存在較高的現(xiàn)象。
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3.3 EBITDA 指標(biāo)：再創(chuàng)歷史同期新高
從 EBITDA 的角度看，三季度中芯國(guó)際稅息折舊及攤銷(xiāo)前利潤(rùn)達(dá)到 8.93 億美元，創(chuàng)歷史同期新高。
本季度稅息折舊及攤銷(xiāo)前利潤(rùn)環(huán)比下滑，主要是由于上季度存在資產(chǎn)處置收益等非經(jīng)常因素影響。
分拆看指標(biāo)看，中芯國(guó)際的稅息折舊及攤銷(xiāo)前利潤(rùn)主要來(lái)自于折舊及攤銷(xiāo)。本季度同樣主要來(lái)自于經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)的釋放和折舊攤銷(xiāo)兩部分，本季度的經(jīng)營(yíng)性利潤(rùn)創(chuàng)歷史同期新高拉動(dòng)該指標(biāo)上升。
經(jīng)測(cè)算本季度的利潤(rùn)率（稅息折舊及攤銷(xiāo)前），同樣達(dá)到歷史同期新高的 63.1%。
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本文來(lái)自微信公眾號(hào)“海豚投研”（ID：Haituntouyan），作者：長(zhǎng)橋海豚君，36氪經(jīng)授權(quán)發(fā)布。
