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2019年7月22日，科創(chuàng)板注冊(cè)制首批25家公司上市。2023年2月17日，中國證監(jiān)會(huì)發(fā)布全面實(shí)行股票發(fā)行注冊(cè)制相關(guān)制度規(guī)則；4月10日，主板注冊(cè)制首批10家公司上市，這標(biāo)志著從科創(chuàng)板開始試行的注冊(cè)制，到創(chuàng)業(yè)板，北交所，再到主板的全面注冊(cè)制時(shí)代已然開啟，也標(biāo)志著我國資本市場(chǎng)進(jìn)入了高質(zhì)量發(fā)展的新階段。我們應(yīng)該認(rèn)識(shí)到：注冊(cè)制將有益于打造更健康更理性更高質(zhì)量的市場(chǎng)，有益于開啟理性價(jià)值投資新階段，有益于上市公司步入高質(zhì)量發(fā)展新時(shí)期，有益于監(jiān)管模式更有效助力資本市場(chǎng)高質(zhì)量發(fā)展。

一、 注冊(cè)制有益于打造更健康、更理性、更高質(zhì)量的市場(chǎng)

截至2023年4月12日，我國上市公司總數(shù)達(dá)5148家，其中，主板市場(chǎng)3199家，創(chuàng)業(yè)板1250家，科創(chuàng)板513家，北交所186家，我國已然成為世界第二大資本市場(chǎng)。注冊(cè)制下上市條件更加包容、上市標(biāo)準(zhǔn)更加多元化，不同行業(yè)、不同類型、不同發(fā)展階段的公司均有機(jī)會(huì)在A股找到可充分發(fā)揮實(shí)力的空間，眾多公司將會(huì)積極進(jìn)入資本市場(chǎng)，尋求更好更快速的發(fā)展。與此同時(shí)，注冊(cè)制把選擇權(quán)真正交給市場(chǎng)，市場(chǎng)將通過不斷完善的市場(chǎng)化發(fā)行、交易、定價(jià)、信息披露和常態(tài)化退市等制度，配以有效的法律懲戒體系，促使公司間優(yōu)勝劣汰，助力優(yōu)質(zhì)企業(yè)做大做強(qiáng)，推動(dòng)資源更加高效地供給到高科技創(chuàng)新的新產(chǎn)業(yè)、新經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域，促使傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)進(jìn)行轉(zhuǎn)型升級(jí)，這勢(shì)必會(huì)打造一個(gè)更健康、更理性、更高質(zhì)量的市場(chǎng)。

二、注冊(cè)制下投資者的挑戰(zhàn)與機(jī)遇并存，將開啟理性價(jià)值投資新階段

注冊(cè)制改革的本質(zhì)是把選擇權(quán)交給市場(chǎng)，全面注冊(cè)制下投資者的挑戰(zhàn)與機(jī)遇并存。其一，普通投資者面臨的風(fēng)險(xiǎn)和挑戰(zhàn)有所增加。2022年A股投資者數(shù)量達(dá)2.12億，但約有50%左右的投資者學(xué)歷水平為本科以下，相當(dāng)多的投資者對(duì)于行業(yè)、公司基本面的認(rèn)知需要提升，全面注冊(cè)制后股價(jià)波動(dòng)可能更加劇烈，投資者面臨的挑戰(zhàn)和風(fēng)險(xiǎn)會(huì)加大，對(duì)于股價(jià)的漲跌起伏需要理性認(rèn)識(shí)。其二，國內(nèi)投資者對(duì)注冊(cè)制下公司的發(fā)展?jié)摿蛢r(jià)值判斷能力需要進(jìn)一步增強(qiáng)。從投資者結(jié)構(gòu)來看，我國資本市場(chǎng)中的投資者主要由境內(nèi)機(jī)構(gòu)投資者、個(gè)人投資者、產(chǎn)業(yè)資本以及外資構(gòu)成。全面注冊(cè)制系遵循成熟資本市場(chǎng)的軌跡而行，外資對(duì)于市場(chǎng)的適應(yīng)能力可能更強(qiáng)、應(yīng)對(duì)經(jīng)驗(yàn)可能更豐富。現(xiàn)階段一些處于初創(chuàng)期的未盈利的醫(yī)藥、互聯(lián)網(wǎng)、硬科技等類型的公司對(duì)于外資來講可能較為熟悉，但對(duì)于國內(nèi)大部分投資者而言還屬于新鮮事物，如何判斷初創(chuàng)期企業(yè)未來的發(fā)展?jié)摿霸鲩L趨勢(shì)、如何認(rèn)識(shí)公司的價(jià)值并采用合理的方法對(duì)其進(jìn)行價(jià)值評(píng)估都是十分困難但又需要解決的課題。其三，全面注冊(cè)制將很自然地促進(jìn)開啟價(jià)值投資新階段。注冊(cè)制的基石是信息披露機(jī)制，完善的信息披露制度下，投資者將有渠道充分獲得公司的信息并對(duì)上市公司的質(zhì)量進(jìn)行評(píng)價(jià)，進(jìn)而做出自己的決策。綜合而言，投資者應(yīng)該從法人治理、外部監(jiān)督、創(chuàng)利能力、競(jìng)爭(zhēng)態(tài)勢(shì)、產(chǎn)品銷售、價(jià)值再造、資產(chǎn)資本結(jié)構(gòu)、內(nèi)部控制、企業(yè)文化多維度對(duì)上市公司的現(xiàn)狀、發(fā)展前景和風(fēng)險(xiǎn)做出全面評(píng)價(jià)。理性投資者應(yīng)更加深入研究公司價(jià)值，強(qiáng)化風(fēng)險(xiǎn)管理意識(shí)，摒棄投機(jī)心態(tài)，堅(jiān)持用更專業(yè)、更持續(xù)、更關(guān)注價(jià)值的眼光看待資本市場(chǎng)以及上市公司，進(jìn)行理性價(jià)值投資。

三、注冊(cè)制下上市公司將不斷提升價(jià)值，步入高質(zhì)量發(fā)展新時(shí)期

注冊(cè)制下雖然上市標(biāo)準(zhǔn)更加包容和多元化，但其實(shí)監(jiān)管并沒有放松，上市過程依然是相對(duì)嚴(yán)格的一個(gè)篩選流程，擬上市公司和已上市公司仍應(yīng)是發(fā)展質(zhì)量相對(duì)較好的優(yōu)等生。上市公司是資本市場(chǎng)高質(zhì)量發(fā)展的基石，注冊(cè)制下主板突出“大盤藍(lán)籌”特色，科創(chuàng)板突出“硬科技”特色，創(chuàng)業(yè)板主要服務(wù)成長型創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)企業(yè)，北交所與全國股轉(zhuǎn)系統(tǒng)致力打造服務(wù)創(chuàng)新型中小企業(yè)主陣地。板塊定位差異化和上市標(biāo)準(zhǔn)差異化的特征雖然會(huì)導(dǎo)致不同板塊的公司在行業(yè)屬性、規(guī)模屬性、盈利屬性、科技屬性、生命周期屬性上會(huì)有所差別，但所有上市公司的目標(biāo)都應(yīng)該持續(xù)貫徹高質(zhì)量發(fā)展理念，不斷提升公司治理水平、運(yùn)營效率和經(jīng)營業(yè)績(jī)，不斷提升公司的創(chuàng)新和價(jià)值創(chuàng)造能力，不斷提高投資者回報(bào)水平，不斷做強(qiáng)做優(yōu)，實(shí)現(xiàn)可持續(xù)高質(zhì)量發(fā)展。

四、注冊(cè)制下完善“三位一體”監(jiān)管，助力資本市場(chǎng)高質(zhì)量發(fā)展

注冊(cè)下監(jiān)管理念、監(jiān)管體制、監(jiān)管方式均發(fā)生了深刻的變革，是監(jiān)管底層邏輯的重塑。注冊(cè)制下應(yīng)搭建邊界清晰又能有效融合的政府監(jiān)管、行業(yè)自律監(jiān)管和市場(chǎng)監(jiān)管“三位一體”監(jiān)管體系。目前政府行政監(jiān)管改革舉措明顯，證監(jiān)會(huì)和交易所職能界定清晰，但行業(yè)自律監(jiān)管和市場(chǎng)監(jiān)管仍有待進(jìn)一步加強(qiáng)。少數(shù)機(jī)構(gòu)投資者存在故意壓低或抬高報(bào)價(jià)等擾亂股票發(fā)行秩序的行為，少數(shù)中介機(jī)構(gòu)和上市公司合謀，違背勤勉盡責(zé)義務(wù)，未起到“看門人”應(yīng)有的作用，降低了我國注冊(cè)制改革的效率。未來應(yīng)進(jìn)一步完善行業(yè)自律組織和市場(chǎng)監(jiān)管體系，促進(jìn)注冊(cè)制下政府監(jiān)管、行業(yè)自律監(jiān)管和市場(chǎng)監(jiān)管三者各司其職，共同搭建起“三位一體”監(jiān)管機(jī)制，形成監(jiān)管合力，以有效約束企業(yè)、機(jī)構(gòu)投資者、中介機(jī)構(gòu)等市場(chǎng)主體的機(jī)會(huì)主義行為。

從長期看，實(shí)施注冊(cè)制對(duì)資本市場(chǎng)、公司和投資者而言應(yīng)該是三方互贏的局面。全面注冊(cè)制的實(shí)施必將使我們的資本市場(chǎng)真正實(shí)現(xiàn)高質(zhì)量可持續(xù)健康發(fā)展。（作者為首都經(jīng)濟(jì)貿(mào)易大學(xué)資產(chǎn)評(píng)估研究院院長 財(cái)政稅務(wù)學(xué)院教授王競(jìng)達(dá)）

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