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金吾財(cái)訊|國信證券發(fā)布研報(bào)指，嗶哩嗶哩(09626.HK)已跨越盈利拐點(diǎn)，AI應(yīng)用與游戲品類擴(kuò)張正加速商業(yè)化價(jià)值釋放。核心邏輯包括：1）PUGV生態(tài)護(hù)城河穩(wěn)固，2025年Q3平臺(tái)MAU達(dá)3.76億，用戶日均使用時(shí)長112分鐘，26歲平均年齡用戶群體具備高消費(fèi)潛力；2）業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)優(yōu)化，廣告與游戲成為增長雙引擎，2025年前三季度廣告收入同比增長21%，游戲收入同比增長27%，爆款SLG手游《三國：謀定天下》成為盈利破局點(diǎn)；3）財(cái)務(wù)指標(biāo)顯著改善，2025年Q3單季經(jīng)調(diào)凈利潤7.86億元（同比+233%），經(jīng)營性現(xiàn)金流53.08億元，毛利率持續(xù)提升至34%。關(guān)鍵數(shù)據(jù)方面，公司預(yù)計(jì)2025/26/27年經(jīng)調(diào)凈利潤25.48/33.66/45.76億元，對(duì)應(yīng)PE 36/27/23倍。基于騰訊音樂估值對(duì)標(biāo)，給予26年25-35倍PE估值，對(duì)應(yīng)合理市值934-1307億港元，當(dāng)前股價(jià)隱含29%上行空間。競爭優(yōu)勢聚焦：1）廣告業(yè)務(wù)單位時(shí)長收入僅為快手一半，AI工具（嗶哩必達(dá)）提升變現(xiàn)效率后具備翻倍空間；2）游戲業(yè)務(wù)通過《逃離鴨科夫》等非二次元產(chǎn)品驗(yàn)證跨品類能力，市場份額從9%的二次元領(lǐng)域向全品類拓展。主要風(fēng)險(xiǎn)包括業(yè)績不及預(yù)期、AI技術(shù)落地放緩及監(jiān)管政策變化。

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