一級市場，做好投后有多難？

來源：36氪時間：2022-03-28 11:49:50

中國私募股權(quán)投資史中「遍地是黃金」的時代早已遠去了。

最近在學(xué)習(xí)彼得德魯克的管理學(xué)，為了入門趕緊網(wǎng)購了《管理的實踐》（下稱“管理”）。德魯克被譽為“現(xiàn)代管理學(xué)之父”，也就是說，如非特別需要，這樣的“專業(yè)性書籍”我通常不會耳聞。

讀這本書，的確是為了本文有個權(quán)威的reference。

2002年，93歲的德魯克拿到了老布什授予的“總統(tǒng)自由勛章”，這是一個美國公民能獲得的最高榮譽。在授予現(xiàn)場，老布什高調(diào)宣布，德魯克提出的目標(biāo)管理與自我控制，是他對世界管理學(xué)界做出最重要的貢獻之一。

知道德魯克的人對他的學(xué)說應(yīng)該有大致的了解，老布什提到的“目標(biāo)管理與自我控制”正是出自于《管理》。書中的原話是，“目標(biāo)管理和自我控制，是唯一能讓個人充分發(fā)揮特長，凝聚一致方向，建立團隊合作的原則?！?/p>

也正是《管理》這本書，管理學(xué)的概念才首次系統(tǒng)性地誕生于世，后人對待管理學(xué)的討論也從此變得有的放矢。當(dāng)然本文無意寫書評，只是想借靠“巨人的肩膀”，討論一些我所關(guān)心和好奇的事情。

首先，先透個底，德魯克老先生上世紀(jì)50年代提出的「目標(biāo)管理與自我控制」，這樣的真知灼見，簡直是本文討論的精髓。

其次想感嘆一句，任何事一旦與文學(xué)掛鉤，再稀松平常的規(guī)律都能沾染上一絲意味深長的美。

比如我在查資料時，發(fā)現(xiàn)有自媒體將普利策新聞獎得主Ellen Goodman的話術(shù)拿來形容VC的退出：「優(yōu)雅地離開」是有訣竅的，它始于認(rèn)識到一份工作、一個人生階段或一段關(guān)系何時結(jié)束的遠見，然后放手。

對VC/PE來說，「優(yōu)雅地離開」代表著一個案子從投資到退出最好的ending。然而中國私募股權(quán)投資史中「遍地是黃金」的時代早已遠去了，風(fēng)投進入精細化投資與管理的發(fā)展周期，這意味著VC們優(yōu)雅離開的難度變高。

德魯克也曾秉持過一種觀點，即傳統(tǒng)的生產(chǎn)要素——土地、勞動力和資本，正在逐漸成為限制因素而非驅(qū)動力量。知識正在成為最為關(guān)鍵的生產(chǎn)要素。

在本文，我更傾向?qū)ⅰ爸R”理解為專業(yè)能力。

對應(yīng)到今天，VC/PE們的確變得越來越專業(yè)，基金的體系越來越完善。著眼于眼下的話，有一些共通性明示了VC/PE的變化風(fēng)向：「投后管理」正在被VC們瘋狂談?wù)摗?/p>

他們在用相似的話術(shù)，向媒體、潛在的被投企業(yè)、同行、LP展示，他們除了錢，還有什么；除了錢，他們還剩什么。已經(jīng)很少有機構(gòu)甘于只做一名單純的財務(wù)投資者。

而我好奇的是，假設(shè)將投后管理亦歸類為管理學(xué)支下的細分學(xué)科之一，VC們將這門課學(xué)得怎么樣了，而本文就妄圖通過幾個問題深入討論下「投后管理」，看看VC們譜寫了一版怎樣的投后現(xiàn)實主義傳說。

1）VC做投后管理的出發(fā)點是什么？

2）投后搞人海戰(zhàn)術(shù)，合理嗎？

3）現(xiàn)在的投后，有沒有剝奪創(chuàng)業(yè)者自身的價值？

4）投后管理的最終目標(biāo)應(yīng)該是什么？

“我打了通電話”

想先說說發(fā)生在2017年的三件事兒。

第一件事和第二件事有一絲被命運特地安排了的關(guān)聯(lián)。

第一件事，2017年2月，和君集團出版了一本書叫《賦能式投資》。文章的內(nèi)容從該書的副標(biāo)題可一覽無遺：3G資本的投資并購與投后管理之道。根據(jù)我的不完全統(tǒng)計，在這本書被翻譯之前，“賦能”這個詞兒還沒有被投資人們大張旗鼓、巧合連天的運用。

書的原版題名為《The 3G way》，出版于2014年夏天，和君資本的副總經(jīng)理南春雨——亦即本書的翻譯，將3G資本的投資方式概括為：賦能。不久前我將書從頭翻了兩遍，對3G資本能提前中國VC/PE 20年的時間將投后管理做得如此深度、到位，而深有感觸。

第二件事，2017年4月，作為媒體從業(yè)者，我不免俗地和其他同行朋友一起報道了高瓴對百麗的531億港元Buyout。這是一起奠定高瓴式投資的里程碑案例，當(dāng)年分析高瓴價值投資的文章隨處可見。

別誤會，我承認(rèn)有些故意賣弄時間的巧合，收購案和書的出版沒啥關(guān)系。真正巧合的是，36kr一篇分析高瓴資本的文章中披露過一個細節(jié)，在百麗案之前，張磊專門拜訪了3G資本，后者最名于世的就是獨到的投后管理之道。

而百麗一案盡乎是3G資本投資模式的中國翻版：先尋找成熟企業(yè)標(biāo)的，控股收購后著重投后管理——也就是管理層大換血，輸入新的管理模式。還有一個小八卦是，2019年底，張磊在自家書房中錄了一段視頻，《3G資本帝國》赫然出現(xiàn)在書架上。

第三件事，2017年下半年我拜訪了某外資基金，聽大佬講述了基金從無到有、從小到大的故事歷程。當(dāng)時拼多多已經(jīng)勢如黑馬，大佬亦是拼多多第三輪融資的投資人之一。于是我問了大佬一個平凡的問題——您是怎么拿到份額的？

“我打了通電話”，大佬說。

這句話聽的我深以為然，主要也不是第一回或是第二回聽到了。在2017年上下，很多投資人靠“電話”（有時會直接帶人）順利投到寶，這些投資人一般都眼光毒辣，一眼就看出創(chuàng)始人除了錢之外真正的需求。

比如直接了當(dāng)?shù)叵冉鉀Q創(chuàng)始人在創(chuàng)業(yè)中的難題，這一招直到今天也屢試不爽。

上面講的三件事兒，幾乎滿足了VC/PE對投后管理大致模樣的理解。當(dāng)然在相當(dāng)長一段時間里，VC為了搶項目，“打一通電話”是他們最核心的投后管理；高瓴張磊的價值投資模式太重，不是一般有錢人能學(xué)得來的。

2017年是一個時間節(jié)點，無論如何投后賦能這個詞兒算是火了。

Teenage sex

兩年前在一場線下投資人活動里，我曾聽到一個投資人講述他對投后的理解，聽的我深以為然。

他用teenage sex來形容投后，“人人都在談，但沒多少人知道該怎么做，人人都以為大家都在做，于是大家都聲稱自己也做了”。沒錯，這段話本是15年左右用來概括大數(shù)據(jù)的，這位投資人用在投后上竟無傷大雅，畢竟三人成虎這樣的事兒在創(chuàng)投圈也不算稀奇。

在《管理的實踐》這本書里，德魯克有個經(jīng)典三問：我們的事業(yè)是什么？我們的事業(yè)將是什么？我們的事業(yè)應(yīng)該是什么？（What is our business, What will be our business, What should be our business）

投后管理，無論是作為“募投管退”中的一項，還是企業(yè)管理中的一項，重要性不言而喻。但我相信，一定有一部分VC/PE從業(yè)者直到現(xiàn)在也沒有搞明白為什么要投后管理。不同的原因，觸達了不同的發(fā)展支線。

于是我真拿“究竟什么是投后管理”問了一圈機構(gòu)，倒是沒有抱著“弄個大新聞”的心態(tài)，只是好奇面對項目，機構(gòu)們是如何給自己定位的。

經(jīng)緯中國向來很坦誠，表示“做投后還是因為要搶項目”。另一家投后團隊超過70人的中科創(chuàng)星合伙人李浩告訴我，他們做投后基于一種判斷，“未來投后賦能將占據(jù)投資機構(gòu)，尤其是早期機構(gòu)50%以上的實力?！?/p>

也就是說，投后管理并不是、也不應(yīng)該是單純的為企業(yè)犧牲奉獻，雖然我也的確收到了諸如“投資人就應(yīng)該幫企業(yè)成長”的反饋。

依我從聊下來的機構(gòu)大佬和PR的口徑中可以感受到，絕大多數(shù)機構(gòu)以為給創(chuàng)業(yè)者提供越來越精細的投后服務(wù)為榮。然而實實在在在做投后服務(wù)的同事們卻存在著微妙的態(tài)度。

硬科技投資人Joy和我說，他們投后同事都被叮囑過，出去要堅決保持一切以創(chuàng)始人至上的統(tǒng)一口徑。

負(fù)責(zé)過投后的譚詠對我坦言，他理解的投后更像是一個成本部門該有的產(chǎn)物，“花自家的錢，為創(chuàng)業(yè)者干活”；后來他以投后過于事無巨細且晉升無望為由，選擇離職。

在一家清華系基金工作的投資人趙寧向我透露，自從他們投了出來創(chuàng)業(yè)的教授后，“我們的投后就跟保姆似的24小時跟著伺候?！?/p>

一家基金規(guī)模超百億的機構(gòu)品牌總監(jiān)說，LP重視GP投后的程度影響著他們是否決定投資的決策。

大家都在做投后，但投后究竟是為了給創(chuàng)業(yè)者當(dāng)保姆，還是作為機構(gòu)的成本部門不受重視？這就更像teenage sex，誰都在說，誰也說不清。

“女友和媽”

聊了一圈下來，大盤子的基金投后基本有兩條共性：人海戰(zhàn)術(shù)、部門越來越精細。數(shù)字能體現(xiàn)一部分，眾所周知的是經(jīng)緯的投后部門細分到了10個；源碼推出過至少28套投后服務(wù)產(chǎn)品。

而如果以中科創(chuàng)星為例，其投后團隊人數(shù)超過70人，目標(biāo)今年沖到100。他們向被投企業(yè)提供名叫‘四程六幕’的產(chǎn)品賦能體系?！八某獭敝赣部萍计髽I(yè)的四個主要發(fā)展階段，即初創(chuàng)期（企業(yè)產(chǎn)品驗證）、開拓期（商業(yè)化突破）、快速發(fā)展期（規(guī)模增長）、成熟期（第二增長曲線）；基于不同階段的企業(yè)發(fā)展訴求，進行針對性的“六幕”服務(wù)——投行服務(wù)、品牌宣傳、創(chuàng)業(yè)培訓(xùn)、政策咨詢、人才獵聘、產(chǎn)業(yè)發(fā)展，幫助企業(yè)解決發(fā)展過程中“找人、找錢、找客戶”的關(guān)鍵堵點。

但投后應(yīng)該人越多越好嗎？投早期的盈動資本投后總監(jiān)盧杏娟給了我一個有點復(fù)雜的答案。

“理論上，人數(shù)應(yīng)該越來越多，因為投資的項目每年都在增加，投后的事務(wù)也越來越多。但并不是人數(shù)越多越好，企業(yè)要求降本增效，基金內(nèi)部管理同樣也需要，早期機構(gòu)的投后團隊的成員都是身兼數(shù)職。目前我們投后也沒有擴充成員的打算?！?/p>

目前盈動資本投后團隊10人，據(jù)了解在同類基金中屬于相對配置齊全的。

人海戰(zhàn)術(shù)的確是深口袋才有的資本，對此我向這些機構(gòu)提出了一個問題：投后團隊把所有事情都做好了（從給項目選址，到幫項目融資，再到替項目提前找出可能會存在的困難），那么項目自身的價值何在？

很可惜，問了一圈，要么覺得我是杠精，要么告訴我“這是我的工作”。

也不是沒有有趣的收獲。首先，我知道現(xiàn)在VC們在用自己的專長，將投后服務(wù)盡可能標(biāo)準(zhǔn)化、產(chǎn)品化。其次，一些機構(gòu)正在做投后減法，比如a機構(gòu)是“投一個，退一個”，以保證投后管理的效率最大化；b機構(gòu)選擇性提供投后服務(wù)，只針對重倉型項目，目的是提高項目估值，謀求好的退出。

當(dāng)然，不是所有機構(gòu)都在做投后——即使他們說自己在做。趙寧傳授了我一套粗暴法則來辨認(rèn)一家機構(gòu)是否在認(rèn)真做投后。

趙表示基金分兩種，一種靠賺管理費為生的，一種以賺carry為目的的，前者通常不會舍得拿錢養(yǎng)個投后班子，相反后者更愿意承擔(dān)風(fēng)險做投后。

一個國資背景下的產(chǎn)業(yè)資本老大就曾私下對我透露，他們的投資策略是先確定自己押中兩三個項目——能給LP交差，其他的放開來投。據(jù)我所知，這家產(chǎn)業(yè)資本加上保潔阿姨團隊不過10人，沒有余力專門做投后。

當(dāng)然我不認(rèn)為人們真的相信投后是一種奉獻，這一行注定了底色是現(xiàn)實主義色彩。但還是回到那個問題：投后管理應(yīng)該是什么？我搜集到的素材里，這個問題的答案主要分兩個派系：

1）投后管理應(yīng)該直接與退出/LP掛鉤；

2）投后管理應(yīng)該對創(chuàng)業(yè)項目負(fù)責(zé)。

這兩個派系中間橫亙的是一道鴻溝，商學(xué)院同學(xué)應(yīng)該都比較熟悉，也就是agency conflict（代理沖突）。這就衍生出了一道哲學(xué)命題：當(dāng)投后出現(xiàn)agency conflict，機構(gòu)該選陪伴創(chuàng)業(yè)者長跑，還是堅定擁護LP利益？

對善于分析利弊的投資人來說，不知道這道題的難易程度，是否可以比肩“女友和媽”。另外誰又能確定說為LP負(fù)責(zé)的真這么想？說陪創(chuàng)業(yè)者長跑的真這么干？

誰都別想在太陽底下找到答案。

投后的割裂

盧杏娟和我分享了她的一個投后案例：“盈動資本在投資小電科技之前，投資了創(chuàng)始人前一個項目「空格」，當(dāng)時唐永波剛從阿里離職創(chuàng)業(yè)，起步階段在我們的辦公室里辦公，后續(xù)遇到了發(fā)展瓶頸進行業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型，我們?nèi)虆⑴c了他的轉(zhuǎn)型全過程——幫他研究行業(yè)發(fā)展、打磨商業(yè)模式、把控融資節(jié)奏等等，也順理成章成為了小電科技的天使投資人，順利等到了這個獨角獸?！?/p>

這樣的案例，基本上每家基金都能脫口而出那么一兩個。然而我們都知道，這能說明投后的重要性，但無法證明投后的必要性。

說回德魯克，他的經(jīng)典三問之后就是目標(biāo)管理與自我控制。在我淺薄的理解范圍內(nèi)，目標(biāo)管理指代了能夠幫助實現(xiàn)目標(biāo)的工具與程序，自我控制則是指管理者需要反省上述目標(biāo)與程序是不是合理。

這亦是我的疑問：投后的邊界在哪里？將投后精細到流水線程度是否合理？

德魯克是這樣說的，我大致總結(jié)一下。

1）我們無法完全依靠制定程序來規(guī)范行為，正確的行為從來都不能被“程序化”；

2）只有在早已經(jīng)過判斷和檢驗的重復(fù)性作業(yè)上，程序才能夠派得上用場；但能否在看似例行公事的程序中，迅速分辨是否依程序而行，需要根據(jù)判斷來做決定；

3）把報告和程序當(dāng)作上司控制下屬的工具，這是最普遍的無用方式。

對應(yīng)到如今的投后管理上，我覺得亦能得到三個問題：

1）投后管理是否需要被標(biāo)準(zhǔn)化與可復(fù)制？如果需要，在多大程度上需要依賴標(biāo)準(zhǔn)化與可復(fù)制？

2）標(biāo)準(zhǔn)化的投后服務(wù)，究竟多大程度上提供了有效的投后服務(wù)？在個性化的投后服務(wù)面前，付出的代價與產(chǎn)生的效能是否能維持正向比？

3）在投后管理中，冰冷的數(shù)字或者回報是否能夠全權(quán)代表投后的專業(yè)性？

以上三個問題我或多或少從一些機構(gòu)那里拿到了答案。毋庸置疑，效能最大化的方式之一就是將盡可能多的工作標(biāo)準(zhǔn)化、可復(fù)制化，但大基金的投后故事注定是不可復(fù)制的，中小基金除了奮力直追但望洋興嘆也別無他法。